雅戈尔的投资漂泊
一家做服装的企业，4.7万名制衣工人一年创造的净利润还比不上公司所持有的股票上涨3%，但公司资产无疑也伴随着股市的风起云涌在随波逐流。股浪滔滔，雅戈尔如何能专注于"百年老店"，又如何赢得资本市场对它的尊重与高估值呢？?文/本刊
李
彤雅戈尔集团是上市公司中的另类，其在2009年的16.25亿元投资收益占净利润的49.8%。但转瞬间，近30亿元资产就"消失"了。据2010年半年报透露，公司资产下滑近两成，不仅仅是净资产，营业利润、利润总额、净利润等指标也全线下挫，分别暴跌57%、48%和59%！在这大起大落背后，雅戈尔从实业偏离，投资炒股，伴随股票市场潮起潮落是主因，甚至这种漂泊已经威胁到主业的发展了。玩资本上瘾在近千家有对外投资行为的上市公司里，中国银行、工商银行、中信证券、西南证券等金融机构和中石油、长江电力等巨型央企是主力。其他"玩家"所谓的对外投资不过是用"闲钱"来"炒股"、"打新"，偶尔参与定向增发。但像雅戈尔这样一家非金融类上市公司，如此热衷于对外投资，使自己成为一个耀眼样本的还是少数。我们不妨看看雅戈尔从玩家到职业炒家是如何转变的！宁波雅戈尔集团以服装制造起家，是衬衫、西服领域的知名品牌。多年来毛利润率一直维持在30%以上。与遍布东南沿海"利润比剃刀还薄"的众多"中国制造型"企业相比，算得上利润丰厚。雅戈尔运用服装业务赚到的第一桶金及其强大的"本地优势"，成为宁波房地产的主要玩家。到2007年，服装与非服装业务的收入分别为46.6亿元和21.8亿元。雅戈尔还运用剩余资金"潜入"中信证券、宁波银行等金融机构，这两家公司的先后上市让雅戈尔尝到了巨大的甜头。在套现10个亿之后，雅戈尔在中信证券持有的股票市值仍高达123.7亿元！２００７年11月，雅戈尔出资35.88亿元认购了1亿股海通证券。2007年，雅戈尔还在二级市场上买卖股票约有150次之多！投资收益从2006年的5.3亿元一跃为2007年的27.5亿元，居然相当于净利润的111%。雅戈尔获得大笔投资收益，除了自有资金充沛和当年A股市场火爆的原因之外，2007年1月1日实施的新会计准则是决定性的因素。新会会计准则是最大受益者正是雅戈尔、用友这样持有大额金融资产或投资性资产的上市公司。例如，2003年用友以8500万元认购北京银行5000万股，在旧准则下，这笔投资只能以5000万元成本计入资产。而按照新《会计准则是决上述北京银行股票将以11.22亿元入账（以2007年最后一个交易日收盘价为准），用友净资产因此增加超过10亿元，而用友2006年净利润仅仅是1.73亿元，投资北京银行的收益超过其四五年利润的总和！类似的还有吉林敖东、辽宁成大、岁宝热电、两面针、新希望等。但是，这些公司的投资收益与雅戈尔相比则是小巫见大巫了。不过，有欢笑就有哭泣。2008年股市调整，特别是海通证券和金马股份的持续下跌，雅戈尔不得不计提超过13亿元的资产减值准备。年报总账算下来，净利润和净资产同比分别下降36.05%和42.73%。2006~2009年四年间，雅戈尔净利润可谓大起大落，从2006年的7.7亿元一路上涨到2007年的24.8亿元，2008年滑落到15.8亿元，2009年又翻到32.6亿元。4.7万名制衣工人，一年创造的净利润不到4.5亿元，而20多家上市公司如果全线涨停一天的浮赢就是13.5亿元，但最近半年，雅戈尔的日子并不好过。据2010年中报披露，公司资产再次出现下滑，跌幅近两成。雅戈尔股东的近30亿元资产就这样"消失"了，原因是"可供出售金融资产公允价值减少"，通俗地说就是"持有的股票跌了"。不仅仅是净资产，营业利润、利润总额、净利润等指标也全线下挫，分别暴跌57%、48%和59%！在如此不利的情况下，雅戈尔逆市扩张、行险拿地，土地款和工程款几乎抽干现金流。至2010年6月底，经营活动产生的现金流净额较2009年末减少了91.84%。投资与房地产随风漂泊没有人能预测2011年中国的上证指数是2000点还是8000点，雅戈尔的投资收益也就无从预测。在集团业务中占有巨大比重的房地产开发也前途未卜，所以雅戈尔的业绩大起大落，连它自己也难准确把握。1999年雅戈尔以3.2亿元的投资成本入股中信证券，解禁后陆续套现超过60亿元。至2009年末，仍然持有1.1亿股。而在海通证券的投资却没有这么好运气。2008年，针对在海通的投资，雅戈尔被迫计提11.33亿元减值准备。到2009年末，雅戈尔手里仅剩下1000万股海通证券，抛售只挽回3.32亿元的损失。成功复制投资中信证券的神话已经没有可能了。虽然跌了一跤，但财大气粗的雅戈尔并没有退却。2009年雅戈尔来自"金融资产"的净收益为18.5亿元，其中17.23亿元来自中信证券和海通证券。2009年到2010年前六个月，雅戈尔投资40多亿元参加了浦发银行（投入17.59亿元认购1.06亿股）、苏宁电器(投入6.88亿元认购4000万股)、福田汽车（投入2.53亿元认购1400万股）、中联重科（投入5.61亿元认购3000万股）等上市公司的定向增发，还对山西阳光焦化等8个项目进行了7亿多元的股权投资。在20多家上市公司的持股市值超过135亿元，公司净资产同比增长52.62%。2009年，雅戈尔确认的房地产收入为51.9亿元，净利润11.9亿元，截止到2009年末，雅戈尔15个在建项目总面积224.6万平方米，已完成投资87.7亿元。这些项目完全竣工还需投入逾80亿元，未来两年的资金压力很大。而手里可以出售的现房只有6.12亿元。此外，雅戈尔还有18块"拟开发土地"，也就是土地储备。这18块地总面积262.6万平方米（建面），耗资69.6亿元，平均楼面成本2650元。这其中6块地总计62.5万平方米（建面）的土地是2009年新入手的，但楼面成本超过万元。数量多、面积大、价格高的拿地数据说明，雅戈尔在房地产业务上相当激进。雅戈尔投资的核心竞争力在于企业资金实力和知名度，中信证券、海通证券、宁波银行、苏宁电器、中联重科等大牌公司的股权融资业务才会"找上门来"。尽管拿到"第一手"，却并不等于稳赚不赔。至2010年６月末，雅戈尔重仓持有的16家上市公司股票绝大多数是参与定向增发低价获取的，但半年间市值竟然缩水19.8亿元。当然，赔钱的风险比股民小得多。至于在二级市场炒股，李如成重金雇佣的团队并不高明，前两年不过碰运气赚了几手。如今雅戈尔已经很少去炒股了，2010年上半年仅炒了３笔。令人难堪的是，满盘皆输：炒中国石化亏5737万元、世茂股份亏1450万元、双汇发展亏71万元。